华泰宏观负债可控仍风险PMI显经济下行

投资要点:一周宏观视角:负债可控仍有风险,PMI显示经济下行上周审计署关于全国政府债务的审计报告终于千呼万唤始出来。从债务负担水平来讲,我国整体负债水平尚在可控范围之内,但不意味着没有风险。

一是结构性风险。负债重心下移,市县级政府债务占比占8成。从财政收支看,越是上级政府的财政收入越有保障,市县级特别是县级的财政收入与支出不对等的情况严重,因此低层级政府出现债务风险的可能性更大。二是债务增长的速度较快。债务增长较快与这两年稳增长政策以及债务滚动有关,目前投资政策已经转向,对债务也采取控制增量、盘活存量的政策,因此未来债务增长速度将有所放缓。但要保持经济“不破”,仍需经济维稳和债务滚动,债务总规模仍会继续扩大。三是土地财政去化艰难。土地财政的影响深远,去化过程仍很艰难,经济维稳和地方债务滚动仍需要出让土地资金来维持,彻底解决土地财政需要财税体制改革先行,需要划分合理的地方事权与财权,建立地方稳定的税基,改变考核模式以抑制地方投资冲动等。四是短期偿债压力较大。2014与2015年的偿债占比分别为21.9%和17.1%,这将给财政带来巨大压力,债务的到期安排与衔接上面临挑战。

未来去杠杆道路有如下路径:稳定金融、保持充足的银行资本;加大股权资本融资;杠杆转移;对未来宽松政策的远期承诺等。当然也需要财税体制改革的加快进行,财政上短期也可能增加公共财政赤字,以保障去杠杆的顺利进行。

PMI指数回落显示经济下行。12月中采PMI指数51,较上月回落0.4。汇丰PMI终值与初值一致为50.5,较上月回落0.3。非制造业PMI指数54.6,较上月下滑1.4。汇丰非制造业PMI指数50.9%,较上月回落1.6。PMI生产指数的回落,显示经济增长的惯性已接近尾声。制造业PMI与非制造业PMI的回落趋势皆说明经济正在下行当中。短期看内需无上升动力,外需却有压力,去库存还将继续。未来一个季度经济还将大概率继续缓步下行。

美国地产、消费信心、制造业均向好,QE削减存加速可能性。地产景气依然存在,小波折难阻地产向上势头,而房价、股市上升所带来的财富效应上涨,叠加收入增长将重启消费引擎,美国经济复苏有很强的稳健性。消费者信心指数连升3个月,ISM制造业指数年内次高,制造业连续扩张。我们认为美国超宽松货币政策会在14年结束,随着美加速复苏,失业率下降及通胀上升,14年四季度有可能迎来首次加息。

欧洲制造业分化,私企贷款增速下滑创历史记录。12月份欧元区制造业PMI终值52.7,为2011年5月份以来新高。法国PMI终值为47,连续22个月处在荣枯线之下,并且是2013年5月份以来的新低,从目前法国政府计划对富人或企业开展的“富人税”来看,其增收有限,但对经济增长的抑制不容小觑。ECBM3货币供应符合预期,但私企贷款增速下滑创历史记录,表明私企贷款意愿与银行惜贷现象均在恶化,欧元区经济走出泥沼尚需时日。

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